Die Woche an den Märkten: Kurz durchatmen

Die Märkte reagierten auf die US-Intervention überwiegend positiv. Die Kurse der amerikanischen Ölriesen legten zu; venezolanische Staatsanleihen stiegen kräftig. Am Spot- wie am Terminmarkt war Öl volatil. Einerseits rechnet man mit kurzfristigen Angebotsstörungen und neuen Risiken, andererseits mit einem langfristig steigenden Angebot durch US-Investitionen in die venezolanische Ölindustrie (Abbildung 1). Venezuela hat zwar mehr Öl als jedes andere Land, aber die Förderung hält sich in Grenzen. Vor 20 Jahren erreichte sie mit drei Millionen Barrel Rohöl täglich ihr Maximum; heute ist es nicht einmal eine Million. Eine Rückkehr zu den alten Mengen würde Zeit brauchen – und liesse die weltweite Förderung ohnehin nur um 2% steigen.

Konjunkturdaten

Wichtiger für Anleger waren vielleicht die vielen jüngst veröffentlichten US-Konjunkturdaten – vor allem BIP, Inflation und Beschäftigung. Hier gab es nach dem Government Shutdown noch viel Nachholbedarf. Nach Trumps Zollankündigungen am sogenannten Liberation Day hatte man eine Stagflation erwartet, aber dann hat sich das US-Wachstum beschleunigt und die Inflation ist nach ihrem anfänglichen Anstieg wieder gefallen. Im 3. Quartal ist das reale US-BIP annualisiert und saisonbereinigt um 4,3% gestiegen – vor allem, weil der Konsum trotz Zöllen entgegen vieler Vorhersagen nicht einbrach. Auch die Einzelhandelsumsätze vom Oktober und erste Berichte über das Weihnachtsgeschäft sprechen für eine anhaltend gute Kauflaune.

Auch der Nettoexport trug zum US-Wirtschaftswachstum bei, was angesichts der starken Zollerhöhungen nicht überraschend kam. Tatsächlich sind die Importe im Vorjahresvergleich um 2% gefallen, während die Exporte, auch wegen des schwächeren Dollars, um 4% zulegten.

Wenn etwas an den BIP-Zahlen enttäuscht hat, war es der geringere Wachstumsbeitrag der Unternehmensinvestitionen: Mit 0,4 Prozentpunkten lag er deutlich unter den durchschnittlich 1,1 Prozentpunkten der ersten beiden Quartale. Irritierend ist das vor allem deshalb, weil Wachstumsoptimisten weiter mit hohen Unternehmensinvestitionen rechneten, vor allem in Künstliche Intelligenz (KI).

Bei genauerer Betrachtung zeigt sich dann auch, wie stark die KI-Investitionen noch immer wachsen. Die schwache Gesamtzahl hatte vor allem mit den nachlassenden Investitionen im Verarbeitenden Gewerbe zu tun (Abbildung 2). Das passt zum einschlägigen ISM-Index, der im 3. Quartal unter 50 lag und damit eine Kontraktion anzeigte. Im 4. Quartal war er dann noch etwas schwächer. Trump hätte es sich zwar anders gewünscht, doch dürfte jeglicher Anstieg der inländischen Produktion aufgrund der Zölle Zeit brauchen. Niemand baut eine Autofabrik über Nacht.

Das BIP-Wachstum lag über den Erwartungen, die Inflation darunter. Nie ist die Teuerung durch die Zölle so stark gestiegen wie befürchtet. Ihr Höchststand betrug 3% und in den letzten zwei Monaten ging sie wieder zurück. Besonders niedrig war die Kern-Güterpreisinflation. Dennoch sollte man sich nicht zu früh freuen, denn die Zahlen sind durch den Government Shutdown verzerrt. In den nächsten Monaten könnten die Preise daher stärker steigen.

Die letzte wichtige Datenveröffentlichung des alten Jahres war der US-Arbeitsmarktbericht für November, bevor am 9. Januar die Dezemberzahlen folgen. Demnach ist der Arbeitsmarkt noch immer extrem vom Gesundheitssektor abhängig, wie schon seit zwei Jahren. Vom Beschäftigungszuwachs in der Privatwirtschaft (69.000 ohne Landwirtschaft) entfallen 64.000 Stellen auf Gesundheit und soziale Dienste. Diese Sektoren stellen aber nur 16% aller Arbeitsplätze.

Zwei gegenläufige Entwicklungen erschweren den Ausblick: KI und Einwanderungspolitik. Künstliche Intelligenz dürfte zu weniger Neueinstellungen führen, wenn nicht sogar zu Arbeitsplatzverlusten – und die Ausweisung von Einwanderern könnte Arbeitgeber zwingen, illegale Beschäftigte durch legale zu ersetzen. Die Zinsentscheidungen der Notenbank werden stark vom Nettoeffekt abhängen.

Jahresendrallye

2025 mussten Anleger auf eine Jahresendrallye verzichten. Die meisten grossen Indizes lagen zum Jahresultimo unter ihren Höchstständen von Oktober oder November. Man sollte sich darüber aber nicht zu sehr ärgern, denn die Gesamterträge waren klar zweistellig – und seit dem Einbruch nach dem Liberation Day hat man sogar noch mehr verdient.

Pessimisten verweisen jetzt vor allem darauf, wie selten vier Gewinnjahre in Folge sind. Aber letztlich ist das eine statistische Beobachtung ohne echte wirtschaftliche Relevanz. Aktienmärkte reagieren vor allem auf das Wirtschaftswachstum, und da sind die Prognosen noch immer optimistisch. Dennoch dürften die Erträge niedriger ausfallen als 2025, und es wäre schön, wenn sich der Abstand zwischen Technologieaktien und anderen Titeln verringerte. Eigentlich ist das sogar eine Voraussetzung dafür, dass der KI-Boom weitergeht. Technologieunternehmen investieren massiv in KI. Irgendwann müssen sie diese Ausgaben wieder hereinholen, indem sie ihre Produkte an Firmen aus anderen Branchen verkaufen – die dann wiederum mit KI den Umsatz steigern oder Kosten senken. Anderenfalls wären die Prognosen eines KI-Einbruchs nämlich durchaus plausibel.