Faktoren: Konjunktursicherheit spricht nach wie vor für Qualitätsaktien

Im Überblick:

• Trotz der aktuellen Herausforderungen für Märkte und Konjunktur liegen Aktien seit Jahresanfang im Plus.
• Aus unserer Sicht sprechen das schwache Wachstum und die hohe Inflation für Qualitätsaktien.
• In den Faktoren Value und Low Volatility bleiben wir neutral positioniert, im Faktor Momentum untergewichtet.

Bislang war das Weltwirtschaftswachstum recht stabil, aber jetzt zeigen sich erste Risse. Die Federal Reserve erwartet für die USA eine „milde Rezession“ im Laufe dieses Jahres, was zum Teil auf die Turbulenzen im Bankensektor zurückzuführen ist, aber auch die europäische Wirtschaft könnte schrumpfen. 

Unsere Prognose lautet derzeit auf 2,7% BIP-Wachstum für 2023 und 2024 (nach 3,5% im letzten Jahr).¹ Ein schwächeres Wachstum könnte helfen, die Inflation zu senken, und die meisten Zentralbanken nähern sich vermutlich dem Höhepunkt ihres Zinserhöhungszyklus, aber baldige Zinssenkungen sind angesichts der Hartnäckigkeit der Inflation unwahrscheinlich.

Aber trotz der Herausforderungen für die Konjunktur und der Bankenkrise im März sind die internationalen Aktienmärkte gestiegen.  Seit Jahresanfang hat der MSCI World NR Index um 9% zugelegt. Die Risikobereitschaft der Investoren ist nach der Wiederöffnung Chinas und der geringeren Wahrscheinlichkeit einer harten Landung der US-Wirtschaft gestiegen.²

Da Aktien nicht mehr unterbewertet sind, müssen 2023 die Unternehmensgewinne steigen, damit die Kurse weiter zulegen können. Angesichts des schwächeren Wachstums bei zugleich hoher Inflation erscheinen die Prognosen der Gewinne je Aktie und der Margen optimistisch. 

In einem solchen Umfeld besteht das Risiko von Gewinnenttäuschungen, was dafür spricht, sich auf Qualitätsunternehmen mit Wettbewerbsvorteilen zu konzentrieren, die die Gewinne stützen.

Im Folgenden erläutern wir, was das für unsere Aktienmarktfaktoren bedeutet.

Qualität (Quality): Positiv

Qualitätsaktien, also weniger volatile Titel von Unternehmen mit stabileren Gewinnen, entwickeln sich in der Regel überdurchschnittlich, wenn die Konjunktur schwach ist oder nachlässt. Deshalb bleiben wir für diesen Faktor zuversichtlich (Abbildung 1). Ausserdem profitieren Qualitätsaktien, wenn die Zinsen kurz vor ihrem Höhepunkt stehen, sodass die Bewertungen wachstumsstarker Qualitätswerte jetzt nicht mehr so stark zurückgehen dürften.

Hinzu kommt, dass durch das schwache gesamtwirtschaftliche Umfeld in Kombination mit den optimistischen Gewinnerwartungen das Risiko überraschender Gewinnrückgänge steigt, aber bei Qualitätsunternehmen ist diese Gefahr weniger gegeben. Unsere Konjunktur- und Gewinnerwartungen stützen unsere Zuversicht, aber wir weisen auch darauf hin, dass einige Qualitätsaktien im langfristigen Vergleich recht teuer sind. Dies spricht für einen aktiven Ansatz.

Abbildung 1: Erträge von Qualitätsaktien in den einzelnen Phasen des Konjunkturzyklus

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Quellen: AXA IM EQI, ISM. Berechnung der Erträge von Qualitätsaktien von AXA IM EQI auf Grundlage des obersten Quintils gemessen am ROE (Eigenkapitalrentabilität). Konjunkturphasen auf Grundlage des gleitenden 6-Monats-Durchschnitts der ISM New Orders: Erholung (steigend, unter 46), Aufschwung (steigend, 46–55), Boom (steigend, über 55), Abschwächung (fallend, über 55), Abschwung (fallend, 55–46), Rezession (fallend, unter 46).

Bewertung (Value): Neutral 

Substanzwerte (Value), also jene Aktien, die offenbar unter ihrem inneren Wert gehandelt werden, sind gegenüber ihrem langfristigen Durchschnitt derzeit unterbewertet (Abbildung 2).³ Dennoch bleiben wir aus zwei Gründen neutral positioniert. Erstens könnte das Zinsumfeld heute für sie günstiger sein als vor einem Jahr, als wegen der Straffung der Geldpolitik Substanzwerte gegenüber Wachstumsaktien bevorzugt wurden, aber ein schneller Rückgang der Zinsen ist unwahrscheinlich. Zweitens ist eine schwache Konjunktur in der Regel ungünstig für Value, weil diese Art von Aktien häufig von zyklischen Unternehmen stammen.

Abbildung 2: Bewertung (Value) – Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) im Vergleich zum Gesamtmarkt

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Quelle: AXA IM EQI. Berechnung von AXA IM EQI auf Grundlage des obersten Quintils gemessen am KBV.

Momentum: Negativ

Trotz der zuletzt schwachen Performance von Momentumaktien sind die Aussichten für diesen Faktor auf Grundlage unserer Konjunktur-, Makro- und technischen Indikatoren auch weiterhin nicht gut. Deshalb halten wir an unserer pessimistischen Einschätzung fest. Der Faktor Momentum erfasst Aktien, die sich in den letzten zwölf Monaten besser entwickelt haben als der Markt. Zurzeit ist das eine sehr beliebte Position. Aus Makrosicht war nachlassendes Wachstum in der Vergangenheit nicht günstig für die Kursdynamik. Hinzu kommt, dass die Entwicklung von Momentumaktien vom Energiesektor abhängt. Das ist jetzt zwar nicht mehr so ausgeprägt wie am Anfang dieses Jahres, bleibt aber eine Hürde. Wenn sich das geopolitische Umfeld nicht entscheidend verschlechtert, dürfte die Zeit der deutlichen Mehrerträge von Energieaktien bald vorbei sein. Das dürfte Momentumaktien belasten. Angesichts der möglicherweise zu optimistischen Unternehmensgewinnerwartungen für das Jahr 2023 bevorzugen wir weiterhin die Gewinnrevisionen als Massstab für die Anlegerstimmung.

Niedrige Volatilität (Low Volatility): Neutral

Die nachlassende Konjunkturdynamik ist der wichtigste Indikator, der weiter für defensive niedrigvolatile Aktien (Low Volatility) spricht. Wir bleiben aber neutral positioniert, weil die Bewertungen bald nicht mehr günstig sein dürften. Aus unserer Sicht wird die Wirtschaft zwar an Fahrt verlieren, aber eine längere Rezession erwarten wir nicht.