Wer ist der Verlierer?

• Während die US-Wirtschaft zweifellos überhitzt, kann man kaum behaupten, dass in Europa eine übermäßige Nachfrage besteht. An den Finanzbedingungen kann das nicht liegen. Im Vergleich zu der Zeit vor der Pandemie sind sie im Euroraum nicht expansiver als in den USA.  Auch deshalb gehen wir davon aus, dass die Zentralbanken diesseits und jenseits des Atlantiks ihre Geldpolitik in diesem Jahr unterschiedlich gestalten werden.
• Wir werfen einen Blick auf die Diskussion zum Thema „Ausschluss oder Engagement“, die beim nachhaltigen Investieren immer wichtiger wird.

Bei der Inflation in den USA geht es jetzt weniger um eine Veränderung der Erwartungen – die nach den Umfragen keinen Anlass zur Sorge geben –, sondern vielmehr um die tatsächlichen Auswirkungen der derzeitigen Überhitzung. Erwartungen lassen sich häufig schon bremsen, indem die Zentralbanken mit den Säbeln rasseln. Eine echte Straffung der Geldpolitik ist oft gar nicht nötig. Um eine zu starke Nachfrage einzudämmen, müssen die Finanzierungskosten im privaten Sektor allerdings tatsächlich ein gutes Stück steigen. Seitdem die Fed ihre Bereitschaft signalisiert hat, die Bilanzsumme schneller zu verkleinern als während der letzten Phase der Normalisierung, sind zunächst die Staatsanleiherenditen und dann auch die Hypothekenzinsen gestiegen. Die Unternehmensanleiherenditen haben dagegen kaum reagiert. Sie liegen noch immer mehr als 1,5 Standardabweichungen unter ihrem Durchschnitt der Jahre 2010 bis 2019. Diese Assetklasse spielt in der Regel eine entscheidende Rolle für den Transmissionsmechanismus der Geldpolitik. Damit sich hier etwas bewegt, wird die Fed ihre Rhetorik vermutlich noch verschärfen müssen.

Von einem Nachfrageüberhang ist dagegen im Euroraum nichts zu sehen. Selbst wenn das Wachstum zügig steigt, wovon wir ausgehen, dürfte sich die Outputlücke aus unserer Sicht frühestens Ende des Jahres schließt. Aber im Vergleich zu den zehn Jahren vor der Pandemie ist die Geldpolitik im Euroraum keineswegs expansiver als in den USA.  Auch deshalb sind wir nicht der Ansicht, dass die EZB im Vergleich zur Fed „spät dran“ ist. Nicht nur das Wachstum der beiden Regionen ist unterschiedlich, auch die Wachstumsprogramme sind es. Deshalb gibt es im Euroraum schlichtweg weniger zu straffen als in den USA.

Beim nachhaltigen Investieren wird immer häufiger über die Frage diskutiert, ob man Unternehmen verkaufen oder sich bei ihnen engagieren sollte. Wir haben eine interessante Studie analysiert, die zu dem Schluss kommt, dass Ausschlüsse derzeit kaum Auswirkungen auf die Kapitalkosten haben.  Was den aktuellen Stand der Dinge angeht, ist das Papier überzeugend, aber wir bezweifeln, dass dies auch für die Zukunft gilt. In immer mehr Ländern wird eine CO2-Bepreisung eingeführt, und das wird Folgen für die Finanzergebnisse von Unternehmen mit hohen Emissionen haben.  Wir halten Engagement, und damit auch die Begleitung von Unternehmen auf ihrem Weg zu einer CO2-ärmeren Zukunft, für unerlässlich, um erfolgreich nachhaltig zu investieren. Aber in bestimmten Fällen ist es nötig, sich von einem Unternehmen zu trennen, um die langfristigen Interessen der Anleger zu schützen. Ein Unternehmen, das nichts tut, um sich auf Regulierungen einzustellen, die vermutlich gegenüber umweltschädlichen Aktivitäten immer strenger werden, hat beste Aussichten, ein „Stranded Asset“ zu werden.