US-High-Yield: Unterschiede in der Kreditqualität nutzen und neue Chancen erschließen

2025 war von einem stark schwankenden Konjunkturumfeld geprägt. Dem grossen Enthusiasmus zu Beginn folgte eine drastische Verschärfung der Lage im April, die sich auch in den Kursen widerspiegelte. Später ignorierten die Marktteilnehmer jegliche Zollbedenken, die schwachen Arbeitsmarktdaten und die längste US-Haushaltssperre aller Zeiten, sodass High Yield 2025 insgesamt um 8,5%¹ zulegten. Allerdings hatten die Sorgen im Zusammenhang mit einigen Zahlungsausfällen von Leveraged Loans mit niedrigeren Ratings im letzten Quartal einige deutliche Spreadausweitungen zur Folge.

Sie sind die Grundlage für das vermutlich wichtigste Thema für Unternehmensanleiheninvestoren in diesem Jahr: Inwieweit ist die Auseinanderentwicklung der Ratingklassen ein Zeichen für einen schwächeren High-Yield-Markt, und sollten wir uns trotz der hohen Coupons angesichts rekordengen Spreads Sorgen machen? 

Gesamtwirtschaftlich betrachtet ist die US-Wirtschaft trotz aller weltpolitischen Turbulenzen gut in das Jahr 2026 gestartet. Auch die Befürchtungen wegen des nachlassenden Arbeitsmarkts haben sich erst einmal gelegt. Für die nächsten Jahre erwarten wir ein schwächeres Wachstum, das aber weiter auf guten Fundamentaldaten beruht. Davon profitieren US-High-Yield-Emittenten, weil ihre Gewinne in einem stabilen Umfeld steigen können. 

Vorerst dürfte die Fed abwarten, aber eine Inflation über dem Zielwert des Offenmarktausschusses könnte diesen nach der Amtsübernahme seines neuen Vorsitzenden Kevin Warsh von einer Wiederaufnahme des Zinssenkungszyklus abhalten. Die jüngsten Ereignisse in Grönland haben gezeigt, dass Zölle nach wie vor ein beliebtes Mittel sind, um Verhandlungsmacht zu erlangen. Zugleich könnten die Auswirkungen der bereits bestehenden Zölle, der aufgrund der fallenden Einwanderungszahlen zunehmende Arbeitskräftemangel und die KI-Euphorie die Inflation weiterhin hoch halten. Trotzdem geht der Markt nach wie vor von mehreren Zinssenkungen in der zweiten Jahreshälfte aus, die vermutlich allen Anleihenmärkten zugutekommen würden. 

Spreads: Anlass zur Sorge oder fair bewertet?

Im Januar waren die Spreads ausserordentlich stabil – trotz zunehmender weltpolitischer Spannungen und der erneuten Drohung der USA, wichtige europäische Handelspartner mit weiteren Zöllen zu belegen. Das wirft die Frage auf, ob Investoren die Rhetorik der US-Administration zumindest teilweise ignorieren sollten oder ob andere, möglicherweise strukturelle, Kräfte im Spiel sind.   Im Vergangenheitsvergleich sind die Spreads zwar eindeutig eng, aber unter Berücksichtigung des langfristigen Trends hin zu einer erheblich besseren Kreditqualität des High-Yield-Markts sollte man sie unserer Ansicht nach ins Verhältnis zu den Ratings setzen. Möglicherweise haben High Yield ihr „Junk Bond-Image“ noch nicht verloren, aber in den letzten 15 Jahren ist das durchschnittliche Rating des Markts kontinuierlich gestiegen. Heute besteht er zu 57% aus BB-Anleihen. CCC-Anleihen haben nur 12% Anteil. Vor der Weltfinanzkrise waren es 37% und 16%.² 

Hinzu kommt, dass in den letzten Jahren, als die Zinsen höher waren, mehr besicherte Anleihen an den Markt gekommen sind, weil sie mit niedrigeren Zinskosten verbunden sind, sodass Ausverkäufe nicht mehr so extreme Folgen haben. US-High-Yield haben naturgemäss eine vergleichsweise kurze Duration, aber zurzeit ist sie so kurz wie selten. Die Anleihen bleiben länger am Markt, weil viele Unternehmen mit ihren Refinanzierungen auf niedrigere Zinsen warten können. Ausserdem wurden in den Jahren 2022 bis 2024 Anleihen mit 280 Milliarden US-Dollar Volumen auf Investmentgrade heraufgestuft. Damit hat ein Teil der zinsanfälligeren Papiere den High-Yield-Markt verlassen und wurde nicht vollständig durch Gefallene Engel ersetzt, die ihr Investmentgraderating verloren haben (nur etwa 40 Milliarden Volumen im selben Zeitraum).³ Der Markt rechtfertigt also strukturell niedrigere Spreads, und bei Ausverkäufen dürften sie sich deshalb weniger stark ausweiten. Nach dem „Liberation Day“ konnten wir genau das beobachten. 

Auch das zurzeit gute fundamentale und technische Umfeld stützt engere Spreads. Die Zahlungsausfallquoten liegen nach wie vor unter ihrem langfristigen Durchschnitt.  Die Zinsdeckung ist nicht mehr rekordhoch und die Verschuldungsgrade der High-Yield-Emittenten nicht mehr so ultraniedrig. Weil sich Unternehmen zu höheren Zinsen refinanzieren mussten, haben sich beide Kennzahlen etwas verschlechtert. Sie sind aber noch immer gut handhabbar. 

Auch die Restlaufzeiten verlängern sich weiter. 70% der Bruttoemissionen in 2025 dienten Refinanzierungen, weil Unternehmen die rückläufigen Renditen in der zweiten Jahreshälfte nutzten.⁴ Während die Bruttoemissionen gestiegen sind, bleiben die Nettoemissionen niedrig, und bis in den Januar hinein war die Nachfrage nach der Assetklasse hoch. Die Investoren haben auf diese positive Entwicklung reagiert: 2025 verzeichnete der US-High-Yield-Markt über 18 Milliarden US-Dollar Nettomittelzuflüsse – soviel wie seit 2020 nicht mehr.⁵

Dies deutet auf weiterhin enge Spreads hin. Wir gehen aber von einer leichten Ausweitung bis Ende 2026 aus, weil sich Sektoren und Ratingklassen aufgrund der Volatilität im Zusammenhang mit KI-Risiken auseinanderentwickeln. Hinzu kommen weitere Ausweitungen von Anleihen mit niedrigeren Ratings. 

Welche Chancen können Investoren nutzen?

Angesichts der Unsicherheit im Zusammenhang mit länger laufenden Anleihen aufgrund von Haushaltsproblemen und eines möglichen Übergreifens der Schwierigkeiten langlaufender japanischer Papiere halten wir Assetklassen mit kürzerer Duration, zu denen auch High Yield zählen, für einen natürlichen Puffer gegen Volatilität. 

Besonders interessant ist aus unserer Sicht das Risiko-Ertrags-Profil einiger High Yield mit kurzer Duration. Selten stand so viel Kapital zur Verfügung, um bald ablaufende Anleihen zurückzuzahlen, und selbst Unternehmen, die finanziell unter Druck geraten, stehen dafür Lösungen zur Verfügung. „Sicherheit durch Laufzeit“ gilt unserer Meinung nach in vielen Kapitalstrukturen noch immer, weil an den Credit-Märkten reichlich Kapital vorhanden ist.  Zudem bieten Anleihen mit kurzer Duration Schutz gegen Volatilität, Liquidität und attraktive Renditen gegenüber Papieren mit längerer Duration.

Zwar werden zahlreiche High-Yield-Anleihen noch immer unter pari gehandelt, aber bei vielen orientiert sich der Preis an vorzeitigen Rückzahlungen, was für eine niedrigere Yield to Worst sorgt. Zusammen mit unserem Analystenteam versuchen wir Anleihen zu finden, die länger laufen, als ihre Kurse widerspiegeln, um einen Ertrag über der Yield-to-Worst zu erzielen (sogenannte Extension Trades).

Banken rechnen für dieses Jahr wieder mit mehr Emissionen, weil es mehr Fusionen & Übernahmen sowie Leveraged Buyouts gibt und Anleihen zur Finanzierung von KI-Projekten begeben werden. Einige gehen von mindestens 15 bis 20 Milliarden Dollar KI-bedingten High-Yield-Emissionen für den Ausbau von Datenzentren aus.⁶ Aus unserer Sicht werden für KI aber weniger High Yield als Investmentgradeanleihen an den Markt kommen – wegen der höheren Kapitalkosten von Hochzinsanleihen und weil es im Private-Credit-Bereich flexiblere Alternativen zur Finanzierung von Transaktionen gibt. 

Im Januar haben die fallenden Bewertungen von Technologie- und Softwareaktien zu einem allgemeinen Ausverkauf von börsennotierten Anleihen und Private Credit geführt. Auslöser war die Befürchtung, dass KI die Prozesse dieser Unternehmen belasten oder ihnen die Geschäftsgrundlage entziehen könnte.   Das ist ein erhebliches Risiko, aber auch eine enorme Chance für den US-High-Yield-Markt und Leveraged Loans in diesem Jahr. Durch Unsicherheit, mit der einige dieser Unternehmen behaftet sind, ist wegen der sinkenden Aktienkurse das Eigenkapitalpolster geschrumpft, sodass ein Teil der Anleihenneubewertung gerechtfertigt zu sein scheint. Das gilt vor allem für Papiere von höher verschuldeten Emittenten.   Aber aus unserer Sicht wird der Markt früher oder später zwischen möglichen Gewinnern und Verlierern im Technologiesektor unterscheiden. Dann wird allmählich eine von den Fundamentaldaten abhängige Auseinanderentwicklung stattfinden, durch die einige sehr interessante Chancen entstehen. 

Nach der Spreadausweitung in den letzten Monaten laufen CCC-Anleihen besonders stark auseinander.  Bei Strategien, die höhere Erträge anstreben, konzentrieren wir uns an einem engen Markt auf die attraktivsten High-Yield-Investmentideen, bleiben aber im langfristigen Vergleich recht defensiv positioniert, um bereit zu sein, das Risiko bei fallenden Kursen zu erhöhen.

Was immer 2026 bereithalten mag, sollte man sich daran erinnern, dass man US-High-Yield unterschiedlich nutzen kann, nicht nur, um auf verschiedene Szenarien vorbereitet zu sein und das Ausmass der Risikobereitschaft widerzuspiegeln, sondern auch zur Diversifikation. Letzteres ist einer der grossen Vorteile von US-High-Yield. Die Assetklasse kann aktienähnliche Erträge erzielen, ist aber deutlich weniger volatil als Aktien und hat eine kürzere Restlaufzeit als Investmentgradeanleihen. Zudem sind sie eine gute Ergänzung von Anleihen mit höheren Ratings. Deshalb können sie in einem diversifizierten Portfolio eine besondere Rolle spielen.