Zurück zur Buchstabensuppe

• In ihrer Pressekonferenz gab sich die EZB eher falkenhaft, aber die Märkte reagierten positiv. Dennoch ist die Offenheit, mit der Lagarde darüber sprach, dass sie Maßnahmen gegen eine Fragmentierung treffen werde, beruhigend. Um einzuschätzen, welche Wege die EZB jetzt einschlagen könnte, müssen wir ins Jahr 2012 zurückblicken.
• Im März war die Inflation in den USA überraschend niedrig, aber es ist zu früh, um die Wende auszurufen.

Die Pressekonferenz von Christine Lagarde in der letzten Woche dämpfte die Erwartungen der Märkte, dass die EZB bald einen Zinserhöhungszyklus einläuten wird. Entgegen den Befürchtungen einiger Investoren wird die Zentralbank ihre Wertpapierkäufe zwar nicht schneller zurückfahren als geplant. Der im letzten Monat vorgestellte Zeitplan bleibt bestehen.  Dennoch sprach die Rhetorik aus unserer Sicht eher für eine Straffung: Das Risiko einer anhaltend hohen Inflation beunruhigt die Zentralbank offensichtlich immer mehr, und obgleich Christine Lagarde mehrfach betonte, dass man angesichts der Unsicherheit im Zusammenhang mit dem Ukrainekrieg sehr umsichtig vorgehen wird, scheint die Zentralbank die Folgen des Konflikts als handhabbar zu betrachten. Auch der EZB-Rat scheint von der Verschlechterung der Finanzbedingungen unbeeindruckt.

Dennoch reagierte der Anleihenmarkt positiv auf die Bereitschaft von Lagarde, gegebenenfalls zeitnah Maßnahmen zur Verhinderung einer Fragmentierung zu „entwickeln und umzusetzen“. Zur Form dieser möglichen Programme hielt sie sich allerdings ausgesprochen bedeckt. Das ist verständlich, wenn man bedenkt, mit welchen technischen Schwierigkeiten die EZB bereits in der Vergangenheit zu kämpfen hatte, als sie, um die Geldpolitik zu normalisieren, Instrumente entwickelte, die speziell auf Transmissionsprobleme ausgerichtet waren. Werfen wir einen Blick zurück in die Jahre 2010/2012 und die Diskussionen um die Programme für die Wertpapiermärkte (Securities Markets Programme – SMP) und zum Ankauf von Staatsanleihen (Outright Monetary Transactions – OMT). Letzteres kam zwar nie zum Einsatz, wurde aber zehn Jahre lang als „Lieblingswaffe“ gegen eine Fragmentierung betrachtet. Allerdings ist OMT ein mühsames Unterfangen, aber die Alternativen sind auch nicht gerade bestechend.  Wir wissen aber auch, dass es ein Ungleichgewicht gibt zwischen dem, was von der EZB verlangt wird – mehr ptolemäische Kreise um ihre Kernaufgaben herum zu schaffen, um jedes Problem der Währungsunion zu beheben –, und dem Beitrag der Regierungen der Mitgliedsländer. 2012 war die Lösung der Staatsschuldenkrise am Ende nicht nur der EZB zu verdanken, sondern auch der Fähigkeit der Mitgliedsländer, neue Instrumente wie den Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) zu konzipieren. Wir sind noch immer der Meinung, dass die EZB ohne eine Ausweitung von NextGenerationEU möglicherweise zu halbherzigen Lösungen gezwungen sein wird, beispielsweise zu einer Reinvestition der Erlöse aus den Quantitative-Easing-Programmen zur Unterstützung der anfälligsten Volkswirtschaften.

Unterdessen überraschten die US-Daten letzte Woche mit einer lange nicht mehr gehörten Nachricht: Die Kerninflation ist weniger stark gestiegen als erwartet. Um die Inflationswende auszurufen, ist es aber noch zu früh, weil die Inflationsentwicklung vor allem von einer Komponente bestimmt wurde – den Gebrauchtwagenpreisen. Dennoch gehen wir weiter von einem baldigen Rückgang der US-Verbraucherpreise aus, der es der Fed erlauben wird, ihre Straffung zu bremsen, bevor die im Dot Plot prognostizierten Niveaus erreicht werden.